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美國:金融市場改革準備好了嗎?

時間:2018-11-25 11:14:46   人氣:0

  

  將近兩年前,雷曼兄弟(Lehman Brothers)崩盤,全球金融危機爆發,緊接著足以與大蕭條比肩的經濟衰退出現。而美國國會最近通過的金融改革方案將是大蕭條以來對金融部門最全面、最徹底和最嚴厲的變革。


  為了應對日后可能會頻繁發生的經濟和金融危機,美國眾議院(House of Representatives)最近通過《多德—弗蘭克華爾街改革與消費者保護法(Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act)》以防止今后發生類似危機和便于實現緊急援助。分析人士普遍預計參議院將通過該法案。超過2000頁的該法案影響深遠,可能迫使華爾街對其一貫推崇的高風險高回報的經營模式做出調整,進而影響到金融機構的短期盈利。這次金融改革中最重要的一些領域包括消費者保護、信用評級機構,當然還有衍生品交易。


  因為新法案的目的是為了防止以后類似的金融崩潰再次出現,阻止或至少減緩可能的房地產危機,所以該法案一開始就規定通過在美聯儲(Fed)內部新設消費者金融保護局(Consumer Financial Protection Bureau,CFPB),為向消費者提供信用卡、抵押貸款和其他貸款等金融產品或服務的銀行和非銀行機構制定規則。CFPB擁有一定的執法權。法案要求這家新的監管機構成為一家獨立的機構,該機構的唯一宗旨就是保護消費者遠離有潛在危險的金融產品。因此,該機構有權審查和加強監管資產超過100億美元的銀行和信托公司,所有的抵押貸款相關業務和學生貸款。此外,CFPB也負責監管大型非銀行金融機構。


  通過建立這一新的監管機構負責監督消費金融產品,議員們希望防止有人使用掠奪性貸款計劃,以保護消費者和確保銀行對貸款負責。雖然該監管機構會監督幾乎所有的借貸行為,但是汽車貸款被給予監管豁免權,CFPB的職權范圍不包括汽車貸款。國會議員希望通過這一機構在第一時間阻止金融機構發放不良貸款。


  該法案不僅要求成立CFPB,還實行了旨在改變抵押貸款發放方式的一些改革。這些改革主要將針對住房抵押貸款樹立新的全國性最低承銷標準,要求貸款人必須要通過核實借款人的收入、信用記錄和就業狀態,保證借款人具有還款能力,獎勵貸款人審慎放貸,并對不遵守新規則的抵押貸款經紀人進行處罰。


  在房地產泡沫中,銀行可以把自己手上的不良抵押貸款捆綁起來,在外面抹上一層奶油,例如國債等優質資產,然后就可以高價賣給普通投資者。


  銀行可以將這些次級抵押貸款打包,并出售給投資者獲取相當豐厚的利潤的一個重要原因是,這些打包的次級抵押貸款獲得了來自信貸評級機構的高度膨脹的評級。銀行選擇信用評級機構時可以貨比三家,他們希望自己的金融產品獲得較高的評分,信用評級機構也就有了利益沖突,于是乎,復雜的金融產品,包括次級債務,都被給予了保守的投資級評級。


  針對這一做法,該改革法案加強了美國證券交易委員會(Securities and Exchange Commission,SEC)對信貸評級機構的監督,新設立了負責檢查和懲罰評級機構的信用評級辦公室。除了調查信用評級機構的員工和曾在過去12個月被該機構評級的實體可能存在的任何潛在利益沖突,SEC還研究并提交給國會一份報告,準備創建一個新的機制來盡量消除銀行對評級機構的挑選行為。對貸款進行打包的銀行,整體上將被要求把5%的信用風險留在自己的資產負債表上。


  主導全球信用評級行業的三大評級機構——穆迪投資者服務(Moody's Investors Service)、標準普爾(Standard & Poor's)和惠譽評級(Fitch Ratings)暫時禁止了客戶在法律性文件中引用他們的評級,以規避新的改革法案中被撤銷“保護傘”后可能的法律風險。


  衍生品何處何從


  對期貨業最重要的變革是要求將柜臺(OTC)交易的衍生產品轉移到交易所內交易和清算。改革立法進程開始以來,這項變革一直是立法的主要目標。變革深度和哪些金融機構和衍生產品可以豁免監管一直是立法過程中的主要議題。


  改革法案將要求將場外交易的很大一部分通過中央對手方結算所(central counterparty clearing house)進行電子交易和清算。但是法案最終版本的變革力度已經遠遠小于該法案最早的版本。


  “華爾街的游說者都應該為其出色的工作獲得獎金?!盌rinker Biddle & Reath的合伙人大衛·馬特森(David Matteson)稱:“從歷史上來看,投資銀行已經在場外市場謀取了可觀的利潤,站在銀行的角度,銀行要保護這種利潤是有道理的,所以他們反應強烈,游說以保留可能多的OTC業務。這是一場博弈,因為銀行在為場外交易工具做市或者發售或承銷場外交易工具時獲利豐厚,他們不想放棄這種唾手可得的利潤?!?/P>

  但是,許多人都認為這些投資銀行為了追求高額利潤而創造和交易風險產品正是導致發生金融危機的第一原因。


  “我們期待金融改革的所有原因就是因為銀行承擔過多的風險,我們納稅人都被銀行綁架了?!瘪R特森說:“銀行肯定希望繼續創造利潤和承擔風險,但作為一個社會,我們得說‘等一下,我們不想讓整個金融系統再次被籠罩在巨大的風險下,如果這些風險壓跨整個金融系統。我們將不得不動用稅款拯救銀行?!?/P>

  該法案還明文規定了商品期貨交易委員會(CFTC)建立同時適用于場外交易市場和交易所交易期貨的持倉限額。雖然法案中的大部分條文一年后才生效,CFTC將在該法案通過180天之后,為被豁免的衍生產品制定持倉限額,法案通過270天之后為農產品衍生品制定持倉限額。


  MF Global主席,前立法會議員以及高盛(Goldman Sachs)總裁喬恩·科贊(Jon Corzine)在眾議院通過該法案之前就表示非常支持該法案,但是對沃爾克規則(Volcker rule)存疑。


  科贊說:“禁止規模較大的自營交易不是一個好主意。有人需要轉移自己的風險,這是金融中介應該滿足的需求。如果不是在銀行系統內部滿足這種需求,這種需求可能會被更難以監測的方式滿足,花費更高昂的成本,甚至可能是在國外?!?/P>

  立法之始已經對沃爾克規則部分進行了初步的分析,科贊和其他的反對者實際上并沒有什么可擔心的。


  原來的規則將阻止任何在金融系統中處于重要地位的銀行控股公司從事自營交易,以及將自有資金投資于對沖基金或私人股權投資基金。最后的改革方案版本并不是原先提出的徹底禁止,將允許銀行獲得不超過3%的基金股權,投資銀行對私募基金或對沖基金的投資僅限于投資銀行一級資本的3%。


  此外,有議員提出一項修正案,要求銀行隨著自有資本的減少而相應剝離同比例的自營交易。雖然原來的修正案要求銀行剝離其所有自營買賣,否則失去聯邦儲蓄保險公司(FDIC)的保險,最后的改革方案版本只要求銀行剝離其風險最大的交易部門,主要是農產品掉期、能源掉期、多數金屬掉期和信用違約掉期(credit default swaps,CDS),銀行得以保留利率掉期、外匯掉期和金銀掉期等部門。


  值得指出的是,CFTC主席加里·金斯勒(Gary Gensler)在7月1日發表講話,專門指出場外衍生工具在金融市場崩潰之際發揮了重要的穩定作用?!皝碜越鹑谖C的另一個教訓是,監管部門對衍生工具市場的做市商監管不力,有時甚至不管制。美國國際集團(AIG)、Lehman Brothers和貝爾斯登(Bear Stearns)的衍生品子公司的資本充足率、商業行為標準或記錄保存都沒有得到有效監管。如果不進行綜合整治,銀行就只能依據自身的風險管理方法和利潤動機來確定他們需要的資金數量,并做出相應的商業決定,如負債的杠桿比率?!?/P>

  因此,新的金融法案旨在通過給予CFTC和SEC更大的權力來監管不負責任的做法和過度冒險的行為,以對場外衍生工具市場進行更加嚴格的監管。此外,該法案強制要求適用的衍生工具必須進行中央結算及交易所交易和清算,這留給監管機構一個難題,因為監管機構難以確定哪些衍生工具適合中央結算和交易所交易。在理想情況下,這項改革將為市場提供更加透明的定價和更高的流動性。


  針對基金經理的新規則


  金融改革也加強了對對沖基金經理的監管。從對沖基金的角度來看,改革法案取消了在投資顧問法(Investment Advisers Act)中規定的客戶少于15個的對沖基金經理的監管豁免權,雖然這些對沖基金經理自認為不是公眾投資顧問。


  改革法案要求對沖基金和私募股權投資基金在SEC注冊為投資咨詢機構,并提供交易信息,以協助監管機構監測系統性風險。


  據馬特森所言,管理資產超過1億美元的投資顧問要在SEC注冊,管理資產不到1.5億美元的對沖基金經理將受到州監管機構的監管。 “很多中等規模的對沖基金經理都將要在州投資顧問監管機構登記?!瘪R特森說:“每個州的證券法各不相同,基金經理需要知道每個州的法律。因為任何州可以采用他們自己的法律,對沖基金經理們需要了解投資者所在的每個州的法律,并遵守這些州的法律?!?/P>

  美國股市崩盤


  并非所有的金融改革都來自國會,CFTC和SEC已經聯合調查發生在5月6日的美國股市崩盤,彼時,美國股市的流動性枯竭到這么一個程度,有些股票的價格僅為一便士每股,此次下跌使得美國股市逾1萬億美元的市值瞬間揮發殆盡,盤中一度重挫近10%,為1987年10月19日以來日盤中最大跌幅。到目前為止,SEC已經出臺兩個新規定,防止類似事情再次發生。


  SEC對標準普爾500指數(S&P 500)成分股試行單一股票斷路器制度,該制度有效期到2010年12月10日截止。該制度規定在5分鐘的時間內下跌超過10%的股票的交易將被凍結5分鐘。SEC的新聞稿稱:“適用于標準普爾500指數成分股的暫停規則將給予市場吸引對該股票感興趣的新資金的機會,以建立一個合理的市場價格,恢復公平及有秩序的交易方式?!?SEC的第二個舉措是取消5月6日下午執行的“報價漲跌超過60%”的所有交易,具體細則和時間范圍還在還在斟酌,不過此舉有待商榷。


  還有很長的路要走


  雖然金融改革的方案只是撰寫完成,甚至還沒有被參議院通過或經總統簽署,但是大多數專家認為,該法案的實施勢在必行,效力如何還是要等到監管條例通過后,根據監管機構的執行情況才能確定。美國財政部和其他聯邦官員已開始緊鑼密鼓地制定更多的實施細則。這一過程可能會持續長達一年。在奧巴馬簽署立法之后,華爾街和部分議員也將開始展開新一輪的游說攻勢。


  最大的期貨交易商新際集團(Newedge)的全球法律事務總監加里·瓦爾(Gary deWaal)說:“該法案要對金融市場產生實質性影響,基本上要到一年后才能看到,因為到那時候監管機構才能將改革方案執行到位?!?鑒于利益各方對豁免條款的具體實施范圍的爭議,許多金融機構和金融產品是否需要服從監管還是未知數。美國必百瑞律師事務所的投資基金業務負責人杰伊·古爾德(Jay Gould)說:“這項立法的范圍是相當廣泛的,這也就意味著具有真正操作意義的細節將會在監管規則的制定過程中體現?!?/P>

  瓦爾表示同意:“這是一個懸而未決的問題,將在監管機構的會議上得到解決?!?不過,考慮到新法案在關鍵的自營業務等領域都給銀行留了“后路”,不少專業人士并不認為華爾街將就此告別厚利時代,許多華爾街銀行能夠把業務轉移到海外,以規避金融監管。


  在6月份的管理基金協會論壇上,科贊發言,對這項措施表示強烈支持,但是警告說在具體的監管規則制定過程中,監管機構可能會扭曲國會的本來意圖。相反,前FDIC董事長比爾·艾薩克(Bill Isaac)在很多方面都強烈反對這項措施,因為這項改革方案將授權對Fed在金融危機以來的所有應急貸款計劃進行一次性審計,削弱了FDIC和Fed處理危機的能力。兩者的意見分歧更多的可能與各自的背景有關:科贊是Goldman Sachs的首席執行官,而艾薩克則是一家監管部門的領袖。但是他們的言論都指向一個事實,即在該法案成為法律后,在監管層面上,金融改革將還有很多事情要做。


  經過一年有余的爭論和妥協,一部新的美國監管法案誕生了。盡管對金融機構做出妥協,但卻對美國金融消費者做出充分保護,極大限制了金融業的貪婪無度和投機盛行。該法案究竟能夠能為美國金融行業帶來什么,還是要看監管機構和相關利益團體在接下來的具體政策的制定中的博弈結果。


  “由于該法案的某些部分制定的相當粗略,這給了銀行業、證券業和衍生品行業的監管機構相當大的自主決定權,該法案的真正效力和執行方案將在監管過程中確定?!惫艩柕抡f。


  (本文編譯自2010年8月《Futures》)




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